沿著天津的津漢快速路往東南行，駛進(jìn)位于濱海高新區(qū)的高新二路，再穿過(guò)兩三個(gè)路口，空曠的馬路邊上，“恒大國(guó)能汽車”幾個(gè)大字，尤為醒目。

從廠房周邊的情況來(lái)看，幾名工作人員已經(jīng)開始在廠房附近進(jìn)行試駕，這或許意味著恒大的電動(dòng)汽車或已進(jìn)入新車的磨合階段。早前恒大曾透露，預(yù)計(jì)在今年6月，旗下首款電動(dòng)汽車將在天津基地全面投產(chǎn)。對(duì)于進(jìn)展，恒大國(guó)能汽車未給出正面回復(fù)。

這里是恒大集團(tuán)董事局主席許家印籌備新能源汽車項(xiàng)目的主要基地之一。作為房企大佬傾注心力的全新業(yè)務(wù)，恒大新能源汽車尚未入市便引發(fā)密切關(guān)注。

6月11日，恒大集團(tuán)與廣州市人民政府簽署戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，宣布投資1600億，在廣州南沙區(qū)建設(shè)新能源汽車整車研發(fā)生產(chǎn)基地、新能源電池研發(fā)生產(chǎn)基地、電機(jī)研發(fā)生產(chǎn)基地等三大基地。其中新能源汽車整車研發(fā)生產(chǎn)基地，計(jì)劃未來(lái)的年產(chǎn)量要達(dá)到100萬(wàn)輛。6月15日，恒大又與沈陽(yáng)市政府簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議，根據(jù)協(xié)議，恒大投資1200億在沈陽(yáng)建設(shè)新能源汽車三大基地等項(xiàng)目，助力沈陽(yáng)建設(shè)國(guó)家汽車產(chǎn)業(yè)中心。

不管與賈躍亭之間有著怎樣的恩怨和競(jìng)爭(zhēng)，在與FF和解后，這半年來(lái)，許家印的造車行動(dòng)一刻都沒(méi)有停止。

僅僅是上半年的六次收并購(gòu)，已經(jīng)讓恒大完成了在整車資質(zhì)、電池電機(jī)、銷售渠道等方面的產(chǎn)業(yè)鏈布局。許老板更是放出豪言，計(jì)劃三年內(nèi)實(shí)現(xiàn)50萬(wàn)輛—100萬(wàn)輛的產(chǎn)能建設(shè)，力爭(zhēng)3–5年成為世界規(guī)模最大、實(shí)力最強(qiáng)的新能源汽車集團(tuán)之一。

許家印出手闊綽的另一方面，是不斷在市場(chǎng)上“找錢”。今年上半年，恒大多次募資發(fā)債，借新還舊。經(jīng)AI財(cái)經(jīng)社粗略估算，僅在今年以來(lái)，恒大發(fā)行債券的融資規(guī)模已經(jīng)超過(guò)720億人民幣。年報(bào)顯示，截至2018年年末，恒大借款為人民幣6731.4億元，其中近半數(shù)是一年以內(nèi)的短期借款，達(dá)到了3183億元。

恒大國(guó)能汽車天津基地 攝影/田晏林

01

趕路

直到6月初，許家印的歐洲行才結(jié)束。6月12日，他又應(yīng)韓國(guó)SK集團(tuán)董事長(zhǎng)崔泰源的邀請(qǐng)，飛赴韓國(guó)進(jìn)行考察。

SK集團(tuán)是與三星、LG齊名的韓國(guó)三大跨國(guó)企業(yè)集團(tuán)之一，旗下SK Innovation是全球首家采用高密度三元系材料制造鋰離子電池的企業(yè)，在動(dòng)力電池領(lǐng)域擁有先進(jìn)技術(shù)，是戴姆勒、大眾、現(xiàn)代等知名車企的動(dòng)力電池供應(yīng)商。

即便已經(jīng)完成了新能源汽車的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，但為了造車事業(yè)的可持續(xù)發(fā)展，許家印并不排斥繼續(xù)引進(jìn)優(yōu)秀的合作者。從5月底開始，他每天的行程都被安排得很滿，只有兒童節(jié)那天稍微輕松。

6月1日，他與蘇寧董事長(zhǎng)張近東、北京中赫國(guó)安俱樂(lè)部董事長(zhǎng)周金輝飛往西班牙，看望了恒大西班牙分校的小球員，看了一場(chǎng)“恒大杯”馬德里足球冠軍決賽。在與皇馬主席弗洛倫蒂諾吃過(guò)午飯后，哥兒仨繼續(xù)趕路。

瑞典當(dāng)?shù)貢r(shí)間6月3日，許家印、張近東、周金輝以及中渝置地董事長(zhǎng)張松橋、恒大集團(tuán)董事局副主席兼恒大NEVS董事長(zhǎng)蔣大龍等一行人，出現(xiàn)在位于瑞典特羅爾海坦的恒大NEVS總部。

這是許家印在收購(gòu)英國(guó)頂級(jí)輪轂電機(jī)公司后，第一次帶朋友參觀他的新能源汽車事業(yè)發(fā)源地。5月30日，恒大宣布全資收購(gòu)英國(guó)Protean。后者在新能源汽車制造領(lǐng)域，擁有頂級(jí)乘用車（如小轎車、SUV、面包車等）的輪轂電機(jī)技術(shù)。

熟悉汽車行業(yè)的人士知道，電機(jī)、電控、電池是新能源汽車的三大核心部件，而輪轂電機(jī)則代表了電機(jī)領(lǐng)域的先進(jìn)技術(shù)。誰(shuí)能掌握這項(xiàng)汽車驅(qū)動(dòng)新模式，誰(shuí)將有可能摸到那枚打開萬(wàn)億新能源汽車市場(chǎng)大門的鑰匙。

雖然去年中國(guó)汽車工業(yè)出現(xiàn)了28年以來(lái)的首次負(fù)增長(zhǎng)，但據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)公布的數(shù)據(jù)顯示，2018年新能源汽車產(chǎn)銷分別完成127萬(wàn)輛和125.6萬(wàn)輛，比上年同期分別增長(zhǎng)59.9%和61.7%。其中純電動(dòng)汽車產(chǎn)銷分別完成98.6萬(wàn)輛和98.4萬(wàn)輛，比上年同期分別增長(zhǎng)47.9%和50.8%。

當(dāng)一個(gè)總資產(chǎn)達(dá)萬(wàn)億的地產(chǎn)企業(yè)，遇到一個(gè)具備萬(wàn)億規(guī)模潛質(zhì)的行業(yè)，以許家印這種“要么不做，要么做強(qiáng)、做大、做成功”個(gè)性，不會(huì)輕易拒絕嘗試。

今年3月，許家印以5億元控股荷蘭e-Traction公司，率先獲得了商用車（如公交車、貨車等）的輪轂電機(jī)驅(qū)動(dòng)技術(shù)。至此，恒大全方位包攬了輪轂電機(jī)技術(shù)，似乎距離那把鑰匙更近了。

自從與FF分手，一心要迎新能源汽車進(jìn)家門的恒大，不斷相親，陸續(xù)結(jié)親。從去年11月份開始，除上述并購(gòu)事件外，恒大在整條產(chǎn)業(yè)鏈的布局速度驚人：2018年11月6日，恒大集團(tuán)斥資144.9億元入股廣匯集團(tuán)；2019年1月15日，恒大旗下的港股上市公司恒大健康，以9.3億美元收購(gòu)瑞典國(guó)家電動(dòng)汽車有限公司NEVS的51%股權(quán)并獲得多數(shù)董事席位；1月24日，恒大健康以10.59億元拿下卡耐公司58.07%股權(quán)，獲得日本頂尖技術(shù)，擁有行業(yè)前三的動(dòng)力電池產(chǎn)能；1月29日，恒大NEVS以1.5億歐元與瑞典頂級(jí)超級(jí)跑車公司科尼賽克，組建成立合資公司(NEVS控股65%)，獲得整車研發(fā)制造能力。

據(jù)AI財(cái)經(jīng)社非全口徑統(tǒng)計(jì)，截至目前，在新能源汽車業(yè)務(wù)上，恒大已經(jīng)落實(shí)的投資金額超過(guò)400億元。

在許家印的心中，這一業(yè)務(wù)甚至在某些程度上與地產(chǎn)主業(yè)相媲美，5月28日，許家印聘請(qǐng)蔣大龍擔(dān)任恒大國(guó)能新能源汽車集團(tuán)董事長(zhǎng)，后者正是早前被許家印收購(gòu)的電動(dòng)汽車公司NEVS的創(chuàng)始人。蔣大龍同時(shí)被任命為恒大集團(tuán)董事局副主席，這是繼恒大集團(tuán)總裁夏海鈞之后，第二位擁有該頭銜的恒大高層。

一位接近恒大的業(yè)內(nèi)人士透露，雖然在股權(quán)架構(gòu)上，新能源汽車屬于恒大健康，但在具體業(yè)務(wù)上，它和地產(chǎn)、旅游、健康一樣，并列為集團(tuán)層面的重點(diǎn)業(yè)務(wù)。

一位不愿具名的內(nèi)部人士透露，許家印在高科技方面的投入早在三四年前就已開始，不惜花重金挖人，在內(nèi)部組建了一支非常強(qiáng)勁的科研團(tuán)隊(duì)。他曾在內(nèi)部會(huì)議上表示，恒大也可以去研發(fā)游戲，但是沒(méi)有必要，太小眾了。

恒大國(guó)能汽車車身制造項(xiàng)目研發(fā)中心施工現(xiàn)場(chǎng) 攝影/田晏林

02

找錢

想買就得有錢，在許家印“買買買”的造車激情正值沸騰時(shí)，恒大在市場(chǎng)的融資動(dòng)作也非常頻繁。

根據(jù)同策研究院統(tǒng)計(jì)的今年1-5月，40家房企的融資情況。中國(guó)恒大以403.55億元的融資金額領(lǐng)先其他房企，斬獲“融資王”稱號(hào)。但AI財(cái)經(jīng)社綜合公告和媒體報(bào)道，全口徑下的融資規(guī)模或許要遠(yuǎn)超這個(gè)數(shù)字。

1月23日恒大增發(fā)30億美元票據(jù)；4月3日又發(fā)行了三筆合共20億美元票據(jù)；4月15日繼續(xù)增發(fā)三筆總計(jì)10億美元優(yōu)先票據(jù)；5月6日發(fā)行200億元公司債券；5月31日，恒大擬向合格投資者公開發(fā)行本金總額不超過(guò)人民幣110億元（含110億元）的公司債券獲深交所通過(guò)。

經(jīng)AI財(cái)經(jīng)社粗略估算，上述債券的融資規(guī)模已經(jīng)超過(guò)720億人民幣。在募資招股書里，恒大給出的理由幾乎都是“現(xiàn)有債務(wù)進(jìn)行再融資及用作一般企業(yè)用途等”，其中借新還舊成為主因。

財(cái)報(bào)顯示，截至2018年12月31日，恒大借款為人民幣6731.4億元，其中一年以內(nèi)的短期借款為3183億元，占比47.3%；一至兩年的借款為1815億元，占比27%，兩至五年的借款金額1280億元，占比19%，五年以上的借款金額為453億元，占比6.7%。

公開資料表明，截至2016年末、2017年末和2018年末，恒大資產(chǎn)負(fù)債率分別為92.89%、83.52%和80.30%，雖然近三年負(fù)債率表現(xiàn)持續(xù)下降，但仍處于較高水平。

在募集說(shuō)明書中，恒大稱，負(fù)債率表現(xiàn)持續(xù)下降是因?yàn)楣就ㄟ^(guò)引進(jìn)戰(zhàn)略投資者優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，減少資本支出，促進(jìn)了經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)增長(zhǎng)，但隨著公司房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)規(guī)模的逐步擴(kuò)張，項(xiàng)目開發(fā)支出將相應(yīng)增加，如果公司持續(xù)融資能力受到限制，或未來(lái)若房地產(chǎn)行業(yè)形勢(shì)和金融市場(chǎng)等發(fā)生重大不利變化，較大規(guī)模的有息債務(wù)將使公司面臨一定的資金壓力。

協(xié)縱策略管理集團(tuán)創(chuàng)始人黃立沖認(rèn)為，債務(wù)高，融資成本高，原于恒大過(guò)去的發(fā)展策略過(guò)于激進(jìn)。

從2006年初僅擁有300多萬(wàn)平米的土地，到2018年3.03億平方米的土地儲(chǔ)備，經(jīng)歷了比較兇猛的融資擴(kuò)張，但也精準(zhǔn)踩到了中國(guó)房地產(chǎn)飛速發(fā)展的周期。

一個(gè)筆名為“傲世浩天”的業(yè)內(nèi)人士分析稱，恒大在地價(jià)的低位以高杠桿擴(kuò)張，雖然這種模式用外界的眼光來(lái)看近乎瘋狂，但這種戰(zhàn)略是一種卡位及圈地的運(yùn)動(dòng)。

超前的土地儲(chǔ)備成就了恒大。在2018年的業(yè)績(jī)會(huì)上，夏海鈞表示，恒大的土地成本比較便宜，平均樓面價(jià)1680元/平米，目前項(xiàng)目銷售均價(jià)突破1萬(wàn)元/平米，“扣掉1500塊錢的精裝修，利潤(rùn)也很好。”

不過(guò)從去年開始，恒大有意識(shí)地降低土地購(gòu)買力度，減少拿地面積，收縮土地成本。

據(jù)中指院數(shù)據(jù)顯示，今年1-5月，按照房企拿地面積統(tǒng)計(jì)，中國(guó)恒大拿地1040萬(wàn)平方米，遠(yuǎn)低于碧桂園的1980萬(wàn)平方米，排位在綠地、新城、融創(chuàng)之后。從拿地金額上看，恒大以191億元，位列第18名，與658億元、排名第一的碧桂園，相差了17個(gè)席位。

而在2017年1-5月，恒大曾以491億元的拿地金額位列碧桂園、保利之后，在房企拿地排行榜上，名列第三。

圖/視覺(jué)中國(guó)

在夏海鈞看來(lái)，土地價(jià)格是恒大創(chuàng)造核心利潤(rùn)的基礎(chǔ)。2017年上半年，在還清了1129億的永續(xù)債后，恒大在2017、2018年連續(xù)榮獲地產(chǎn)行業(yè)“利潤(rùn)王”稱號(hào)。2018年，恒大實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)722.1億元，同比增長(zhǎng)106.4%，歸屬于公司股東凈利潤(rùn)373.9億元，略高于萬(wàn)科和碧桂園。

不過(guò)黃立沖表示，利潤(rùn)對(duì)企業(yè)還債沒(méi)有太大幫助，不會(huì)減低償債風(fēng)險(xiǎn)。“恒大有很多是物業(yè)重估的利潤(rùn)和非現(xiàn)金的利潤(rùn)。對(duì)企業(yè)而言，只有經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流充沛，才能減低償債的風(fēng)險(xiǎn)。”

現(xiàn)金流是企業(yè)的生命線。截至2018年12月31日，在恒大的財(cái)報(bào)上，現(xiàn)金余額為2012.4億元。當(dāng)時(shí)有業(yè)內(nèi)人士指出，這部分現(xiàn)金除了保證公司維持正常發(fā)展不受市場(chǎng)變動(dòng)影響外，更重要的是，能令其在新發(fā)展機(jī)會(huì)來(lái)時(shí)有足夠的準(zhǔn)備。

可是造車加還舊債，光靠這筆錢明顯不夠。融資成為恒大的首選路徑。其實(shí)不只是恒大，今年以來(lái)，特別是前五個(gè)月，房企發(fā)債勢(shì)頭普遍兇猛。

中信建投證券分析指出，進(jìn)入2019年，房企各主要渠道有息負(fù)債集中到期，借新還舊需求增加；且在貨幣政策穩(wěn)健寬松的背景下，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行，發(fā)債成本較18年下半年有所下降，房企融資因此收益，多家房企抓緊窗口積極發(fā)債，融資規(guī)模回升。

5月底，21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道稱，部分房企出現(xiàn)一些“地王”，已經(jīng)引起相關(guān)部門的注意，在住建部的指導(dǎo)下，央行與證監(jiān)會(huì)將暫停部分房企的債券及ABS融資渠道。

盡管融資收緊主要針對(duì)房企拿地激進(jìn)的問(wèn)題，但標(biāo)普認(rèn)為，房企密集發(fā)債雖然能夠緩解開發(fā)商面臨的迫切流動(dòng)性壓力，改善其債務(wù)到期期限，但新增債務(wù)累積可能使其在日后面臨更大風(fēng)險(xiǎn)。

03

平衡

在中國(guó)的房地產(chǎn)行業(yè)里，做開發(fā)商是一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)很高的工作，而房企的轉(zhuǎn)型似乎風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)更高。

很多頭部房企為了基業(yè)長(zhǎng)青，開始把“雞蛋”放在不同籃子里，分散風(fēng)險(xiǎn)。恒大造車如是，碧桂園、萬(wàn)科、融創(chuàng)、保利等企業(yè)的多元化發(fā)展亦如是。

清華大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院教授魏杰曾表示，“多元化經(jīng)營(yíng)是有前提的，一是企業(yè)的主業(yè)已經(jīng)發(fā)展到一個(gè)非常高的程度，市場(chǎng)占有率、技術(shù)水平、管理水平都無(wú)懈可擊，產(chǎn)業(yè)的發(fā)展余地到頂，剩余資本還有一大坨，二是進(jìn)入的領(lǐng)域必須是優(yōu)勢(shì)所在，二者缺一不可。”

綜合來(lái)看，上述企業(yè)的探索路徑大多圍繞地產(chǎn)主業(yè)展開，而恒大卻踏入了新領(lǐng)域。如果說(shuō)楊國(guó)強(qiáng)的機(jī)器人還能代替建筑工人給碧桂園蓋房子，那么許家印的新能源汽車對(duì)于恒大的房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)而言，又是怎樣的存在？

圖/視覺(jué)中國(guó)

許老板或許在期待，如足球給恒大帶來(lái)的榮耀，新能源汽車也能復(fù)制輝煌。然而，起步階段的業(yè)績(jī)不太討喜。2018年恒大健康的凈利潤(rùn)虧損了14.28億元，其中汽車業(yè)務(wù)虧損了17.26億元。首席財(cái)務(wù)官潘大榮認(rèn)為，恒大的技術(shù)條件和資金實(shí)力夠強(qiáng)，會(huì)比普通車企更早地實(shí)現(xiàn)新能源汽車的盈利。

在協(xié)縱策略管理集團(tuán)創(chuàng)始人黃立沖看來(lái)，地產(chǎn)開發(fā)商和其他行業(yè)不同，轉(zhuǎn)型失敗率很高。去年底，進(jìn)軍汽車領(lǐng)域的萬(wàn)通地產(chǎn)，宣布終止收購(gòu)新能源公司星恒電源。幾乎是同一時(shí)段，合眾新能源也將法定代表人從華夏幸福董事長(zhǎng)王文學(xué)，更換為合眾新能源創(chuàng)始人方運(yùn)舟。

“地產(chǎn)公司是項(xiàng)目制，獨(dú)立單元管理，缺乏大系統(tǒng)的協(xié)調(diào)經(jīng)驗(yàn)，房地產(chǎn)企業(yè)老板很難管理制造型企業(yè)。”黃立沖表示。

可許家印不這么認(rèn)為。他覺(jué)得自己布局新能源車產(chǎn)業(yè)，除了資金實(shí)力外，核心能力就是企業(yè)管理。“恒大1996年成立時(shí)七八個(gè)人，現(xiàn)在有14萬(wàn)員工。我們?cè)谛碌漠a(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)管理方面的人才還是夠的。在企業(yè)的制度建設(shè)和基礎(chǔ)管理上也是心中有底的。恒大的執(zhí)行力非常強(qiáng)，這還是來(lái)自于管理。”

早年經(jīng)營(yíng)的糧油、乳制品及礦泉水業(yè)務(wù)，讓擅長(zhǎng)管理的許老板，也有無(wú)奈的時(shí)候。三項(xiàng)業(yè)務(wù)面世不過(guò)三年，直到2016年全部出售時(shí)，未經(jīng)審核的凈負(fù)債總計(jì)為33億元。

對(duì)此，許家印的解釋是，“經(jīng)過(guò)探索之后感覺(jué)到糧油、乳業(yè)、礦泉水一年銷售幾十億，但恒大房地產(chǎn)業(yè)務(wù)年銷售6000億，完全是規(guī)模不匹配。”在他看來(lái)，恒大在產(chǎn)業(yè)選擇上一定要“非常大”。

6月6日，國(guó)家發(fā)展改革委、生態(tài)環(huán)境部、商務(wù)部印發(fā)《推動(dòng)重點(diǎn)消費(fèi)品更新升級(jí)暢通資源循環(huán)利用實(shí)施方案（2019年-2020年）》。明確指出，不得對(duì)新能源汽車實(shí)行限行、限購(gòu)，已實(shí)行的應(yīng)當(dāng)取消。

中泰證券分析認(rèn)為，之前政府補(bǔ)貼大幅退坡，產(chǎn)業(yè)鏈共同承擔(dān)降本壓力，近期政策迎來(lái)邊際改善，若取消限購(gòu)，或?qū)?duì)2019年銷量帶來(lái)邊際增量。

這次突圍機(jī)會(huì)，腳踩鋼絲的許家印是平安落地，還是半途折戟，似乎取決于他在技術(shù)、資金和市場(chǎng)上的平衡能力。