支撐區塊鏈資產交易的基礎設施容易受到交易對手風險、審查、缺乏透明度和操縱的影響，因為它仍然非常中心化，基礎設施的缺陷會損害公眾的信任并阻礙其被廣泛采用，不過，去中心化的替代品并不是靈丹妙藥。

本系列是對DeFi問題的深入探討文章，上篇介紹了DeFi目前面臨的7大挑戰，本文深刻探討去DeFi的最大難題之一流動性問題，并且介紹了DeFi領域重大項目及其解決流動性問題的方法，深刻剖析了其機制的異同、優劣，能夠讓讀者深入理解目前DeFi領域現狀，加深行業理解。

本文內容將從中心化/去中心化方面對基于區塊鏈的資產的交易進行概述，重點介紹用0x，Injective Protocol，Kyber Network，Bancor，Uniswap實現的在流動性方面采用的不同方法。

區塊鏈技術應用最廣的就是數字貨幣的創造，這需要發展金融市場來支持它們的交易。不過，這些金融市場在當前狀態下阻止了公眾的正常使用。支撐區塊鏈資產交易的基礎設施也容易受到交易對手風險、審查、缺乏透明度和操縱的影響，因為它仍然非常中心化。

最近的幣安被盜事件就是這些缺點的呈現；基礎設施的缺陷會損害公眾的信任并阻礙其被廣泛采用。不過，去中心化的替代品并不是靈丹妙藥。這篇文章將重點關注流動性，并概述去中心化交易采用的幾種方法所作出的權衡之舉。

基于區塊鏈的資產交易仍然是中心化的

在中心化的加密貨幣交易所中，資金和/或交易委托賬本的托管由第三方維護。根據ConsenSys稱，截至2018年1月下旬，加密貨幣交易估計有99％都是通過中心化交易所進行的，這些中心化的加密貨幣交易所分布廣泛。

這些交易所包括2012年推出的Bitfinex，現在因為指控Tether被用來推升比特幣的價格而臭名昭著；還有成立于2017年的Binance，很快成為交易量最大的交易所；2011年推出的Kraken，它的立場是反對過度限制性監管；成立于2012的Coinbase，引以自豪的是作為“最值得信賴的”交易所；和2014年推出的Gemini，公開表示要對該行業進行監管。其它一些中心化的交易所還包括 Poloniex，Bitstamp和Bittrex。

中心化交易所 vs. 去中心化交易所

盡管中心化交易所的優點包括效率，價格發現，流動性以及市場深度，但也存在重要的缺點。中心化交易所更容易受到攻擊，透明性不高（存在操控的情況），并阻止某些市場參與者使用它們。

安全漏洞：托管

中心化交易所的最大漏洞是它們保管用戶的資產。大約73％的加密貨幣交易所都對用戶資產是監管的，這意味著交易所管理著客戶的加密貨幣錢包和密鑰。當密鑰被交易所持有時，這會產生一個對黑客非常有吸引力的單點故障。

這對區塊鏈網絡來說非常頭疼的事；它的設計目的是消除這樣的單點故障。這方面比較出名的例子包括Mt. Gox和最近的QuadrigaCX交易所。去年，Gnosis稱，“一系列黑客攻擊導致中心化交易所損失了15億美元，這對用戶打擊很大，并且大大影響到用戶對加密貨幣的信心。”

大多數DeFi項目的主要價值主張在于它們不要求用戶放棄對他們資產的保管。

缺乏透明度：操縱

許多中心化交易所運行方式是鏈下的，這意味著大多數交易實際上并沒有被記錄在區塊鏈上，相反，交易所扮演的角色就像客戶的托管基金一樣，這讓透明度顯得不夠充分。這會帶來洗錢交易，自買自賣來人為地創造交易。

在分析了81個交易所之后，Bitwise發現了71個都有這樣的行為，并估計所有比特幣交易中約有95％都是由交易所偽造的。偽造交易的動機各不相同，但通常是為了表明更高的流動性，因為交易所是基于這些指標進行評估的。

Bitfinex / Tether調查重點強調了中心化交易所中存在公開操縱的機會。來自Mt.Gox的的數據分析顯示，市場操縱的情況在該交易所也普遍存在。在決定上架哪些代幣或硬分叉后支持哪條鏈時中心化交易所也會發揮權力集中的影響力。

使用受限

最后，一些項目有時不得不為了讓代幣上架，而支付給中心化交易所1000到1500萬美元的費用，這顯然會給市場參與度造成障礙。此外，許多中心化交易所進行嚴格的KYC使得世界上許多無銀行賬戶的人無法使用。

替代方案：去中心化交易所（DEX）

為了應對這些問題，創建一種與加密貨幣本身一樣去中心化的、無許可的的交易所成為一種趨勢。更具體地說，去中心化交易所是一個平臺，它不需要對資金進行集中保管，或者不要求信任第三方來推進交易或結算。

根據Delphi Digital的數據，截至2019年6月，最大的DEX（按交易量）是IDEX，其次是Eth2Dai / Oasis DEX，Uniswap和Bancor。

實際上，大多數“DEX”都是非托管式的交易所。在非托管式的交易所中，用戶仍然可以控制自己的密鑰，因而可以保留他們的加密貨幣資產的所有權。但是，非托管式的交易所仍然將鏈下的交易委托單存放在中心化的服務器上，這比使用中心化交易所所需要的信任度同樣不低。

通常，速度和成本對鏈上交易執行是個限制因素，但是鏈下運行卻帶來更多的集中化。

有點諷刺的是，監管可能會促使這些交易所更快地創新來實現更大程度的去中心化。根據EtherDelta裁決，美國證券交易委員會指控創始人Zach Coburn違反聯邦證券法并對其罰款388000美元，DEXs選擇以先發制人的方式盡可能地將他們的策略不讓第三方參與。

DEX開始設計他們的網絡，確保他們被監管機構認為足夠去中心化，使自己相對于中心化交易所占有優勢，因為中心化交易所必須遵守日益嚴格的法規。正如Vitalik Buterin所表達的，“對用戶數據、數字資產和交易活動的控制正在迅速地從資產轉變為負債。”

不過，交易所變得越去中心化，創造流動性就越復雜。流動性不僅僅是一種“虛幻的”指標，沒有它，市場就不能正常運行，資產就將以折扣價交易。相對于中心化交易所而言，去中心化交易所更少的用戶以及更分散的交易生態，讓流動性分散并阻礙了在交易所之間的套利。

為了了解中心化的和去中心化的加密貨幣交易所的分散程度，CoinMarketCap列出了253個交易所。根據調整后的日交易量，排名最前的交易所占據的市場份額僅為大約3.5％（截至2009年6月28日）。

在去中心化的市場中產生流動性是個復雜的問題，通常在解決一個問題的過程中會出現另一個問題。

文章接下來將詳細介紹DeFi行業中一些重要項目以及它們產生流動性的方法。

網絡化的流動性 vs 提前交易

0x在2017年8月推出，它本身并不是DEX，而是一種允許“中繼方（Relayers）”在公共智能合約系統上創建DEX的協議。在某種程度上，中繼方之于0x就如同DApp之于以太坊。重要的是，中繼方不會托管用戶的資金或者處理交易，他們只是將點對點交易的委托單廣播出去。

當在0x協議上創建DEX時，中繼方可以做出不同的設計選擇（委托單策略，手續費設計等），而協議為所有中繼方創建可以使用的網絡化流動性的基礎池，并概述委托單的設計結構。它利用了一個結合鏈上結算的鏈下委托單，類似于其他非托管交易所。截至2018年12月，該協議上有16個中繼方，有19個項目使用該協議，包括District0x，MakerDAO和Dharma。

在0x模型中，中繼方可以選擇采用兩種通用委托單策略中的任一種：開放式委托單或匹配式委托單。開放式委托單方法促進了跨0x協議的網絡化的流動性，但容易受到提前交易和交易沖突的影響。

在開放式委托單中，“掛單者（Maker）”發布委托單至網絡，而不需指定特定的“吃單者（Taker）”。中繼方匯總這些訂單，將它們顯示在他們的委托單上，并允許參與者對接該訂單。這就會產生兩個“吃單者”同時吃掉同一訂單的交易沖突情況。

如果吃單者在掛單者取消訂單時處理該訂單也會產生沖突。這個系統還會出現提前交易的情況，這在一方能夠在訂單被處理之前就能查看訂單流（order flow）時出現，這是發生在開放式委托單系統中的情形。提前交易者通過使用較高的交易費進行斷斷續續的交易來獲利，從而激勵礦工在他們能夠查看委托單中的交易之前將他們的交易放入區塊中。

第二種方法是匹配式委托單，這可以防止提前交易和交易沖突，但這樣做是以犧牲網絡化的流動性為代價的。通過訂單匹配，“掛單者”指定特定的“吃單者”地址。這可以是中繼方，他們然后批量地用重疊的價格填寫訂單，或者是預先指定的“吃單者”地址。

在第一種情況下，用戶必須相信，中繼方將根據他們的規范誠實地填寫訂單，并且不會提前交易。如果沒有嚴厲措施明確地懲罰匹配訂單時不可信的中繼方，那么聲譽風險是中繼方誠實行事的唯一動機。在第二種情況下，吃單者是預先指定的，所以網絡化的流動性不會被使用。

提前交易幾乎在這篇文章中介紹到的網絡上都存在的一個問題，但它是一個正不斷在研究和創新的領域。進行的研究包括：將流動性匯總分成兩個合約（交易執行合約和交易執行協調者），提交 - 展示方案，以及使用零知識證明來匯總訂單。

0x正與StarkDEX（Starkware項目）采用后一種方式進行合作。StarkDEX旨在利用零知識證明將數千個訂單匯總到一個證明中，然后這個證明被發布到鏈上，從而使提前交易更加困難，并極大地改進了擴展性。

網絡化流動性的商業模式

理論上，0x系統應該會導致中繼方之間的競爭來創建更好的用戶體驗，而0x協議提供更好的流動性。這種創建其他項目能夠構建面向用戶的應用程序的模型，已經成為DeFi的事實上采用的模型，比如Dharma，Set和dYdX等項目。

盡管網絡化流動性的好處在邏輯上是顯而易見的，但實際還沒有被證實有效。

這個概念要求交易所共享流動性，這要求對流動性最大的交易所是“最好的交易所”的傳統觀點進行思維轉變思維。如果具有最佳用戶體驗的2-3個中繼方占據主導地位，那么他們可能并沒有太多動力去共享流動性。如果大部分交易都是在這些具有優勢的平臺上執行，那么這根本不會從“網絡流動性”中獲得多少價值。

不過，DEX和DeFi行業還處在發展初期。隨著DEX行業的成熟，它應該變得分化。這樣做更有可能的是將出現不同的DEX來推進專業化產品的交易。

如果DEX變得越來越專業化，那么網絡化的流動性可能會提供更多價值。

匯聚式流動性 vs 價格發現

匯聚式流動性 vs. 價格發現：Kyber，Bancor和Uniswap。

盡管網絡化流動性匯集了依托相同協議建立的各種DEX的流動性，但其他網絡從不同的角度來解決流動性問題。匯聚式流動性將做市商帶來的流動性匯集到一個共同的“池”中，這個池能被儲備經理推動或在協議層面施以激勵。下面來詳細地重點介紹這些方法。

Kyber網絡是在2017年推出的，它的界面采用去中心化設計，連接到不同的交易所（包括中心化的），這能夠實現不用推行委托單而實現鏈上交易。Kyber將“儲備經理”管理的不同ERC-20代幣的流動性匯聚到一起。Kyber可以被視為一種儲備銀行而不是交易所，它儲備不同的加密貨幣，從而在ERC-20代幣之間實現即時交易。

其他匯聚式流動性網絡在協議層面（通過智能合約）解決問題。這些網絡也廢除了委托單的概念，但它們不依賴于儲備經理，而是依賴于自動做市商（AMM）模型。AMM將流動性匯集在一起，并用確定性算法來通過基于預定義的公式向交易者報價來做市，從而在代幣之間設定明確的關系。大型交易的價格下跌是AMM網絡中的一個問題，正如提前交易一樣。

在使用AMM的網絡上買進賣出的數量由公式確定，這個公式通過算法來確定價格，從而將流動性與交易量分開，但也將價格與市場力量分開。

這未必是個問題；不過，這是一個取舍的問題。當使用AMM時，用戶犧牲有效的價格發現來換取有保障的流動性。

即使價格不利，能夠進行交易可能比在某些情況下根本無法進行交易更可取。

AMM的支持者認為，AMM取消了做市商從市場中抽取的利潤，并阻止市場參與者非理性的行為。實際上，這并沒有使市場更有效率。這是因為這些市場依賴于套利者進入并在開放市場和自動化市場之間維持大概的平衡。因此，這些市場總是落后于開放市場，但仍然反映了參與者的不理性。

這種變化在2016年推出的Bancor網絡上變得更為明顯。Bancor協議根據Bancor Formula設定價格。這個公式按“智能代幣”與BNT（Bancor Network代幣）拴定的比率設置價格，這樣通過“可傳遞的連接性”將所有代幣連接在一起。如果這聽起來像中心化一樣，那是因為它就是中心化的。

由于其原生代幣的設計，Bancor相對昂貴。此外，Bancor Formula將價格發現降級為一系列線性的、增量式的買入和賣出的報價，使其在設計上效率低下。

Uniswap于2018年底推出，采用了截然不同的方法。Uniswap由一系列部署在以太坊上的智能合約組成，通過稱之為“Constant Product Market Maker”的AMM版本來推進ERC-20代幣的交易。

簡單來說，Uniswap為每個代幣創建一個智能合約，在ETH流動性池和“連接的”代幣流動性池之間創建了一個常量比值。與Bancor不同，這個公式允許ETH對ERC-20代幣的交易比率波動，并且以促進交易的方式來激勵做市商。

具體而言，整個交易量的0.3％按比例分配給所有流動性提供者。這些費用被返回到流動性池，直到做市商選擇兌現，這增加了下一筆交易的盈利程度。整個過程都在鏈上進行，用以太坊作為共同的交易媒介，這消除了對于原生代幣的需求，并極大地降低來相對于Bancor的gas費用。

Compound的Robert Leshner這樣描述了Uniswap相對于Bancor的優點，“Uniswap取消了原生代幣并簡化了算法。它只需要一小部分gas就可以交易，并激勵社區不斷地提高流動性”。

Uniswap模型還是存在挑戰的。不過，它正朝著正確的方向推動這個行業的發展：去中心化使用，鏈上的透明度，更簡潔的UI / UX以及更清晰的激勵設計。

匯聚式流動性的商業模式

盡管Bancor和Uniswap直接競爭，但Kyber和Uniswap之間的關系迄今為止一直是相互受惠的。雖然Uniswap為某些代幣提供了充足的流動性，但它在面向用戶的整合方面相對較少。

另一方面，Kyber在產生充足的流動性方面存在著困難，但推動大量的DApp，錢包和供應商的整合。意識到每個平臺的互補優勢，Kyber在2019年2月將Uniswap加入其流動性儲備之中，這從2月到5月占Uniswap總交易量的34％。

這種匯聚式流動性網絡的貨幣化模型彼此之間的對比非常鮮明。盡管Kyber和Bancor網絡的商業模式是為了尋租，但在Uniswap上賺錢的一方只有流動性提供商。

夢想與現實

基于區塊鏈的資產交易大多數仍然是中心化的。甚至在DeFi行業內，法幣入場的中心化方式仍然是進入大多數市場的第一步（盡管現在這方面有所創新），大多數非托管的交易所仍然在許多方面都是中心化的。雖然監管可能會將設計推向更實際的去中心化，但考慮到復雜性，這可能非一日之功能實現的。

與此同時，我們可能會看到混合式的設計流行起來。在未來的某個時刻，可能存在一個拐點，傳統交易者需要經常通過基于以太坊的合約來使用資產，這導致兩個世界的相結合。在此之前，DeFi行業將不得不繼續努力創造真正的流動性，防止提前交易和其他操縱，并推進有效的跨鏈交易和跨市場套利，這樣用戶就不必作出太多的取舍。