（擬現實行業觀點總結： 我們通過復盤梳理海內外互聯網巨頭推出的歷代虛擬現實設備情況后認為，從2015年至今，隨著虛擬現實硬件端中鏡片、芯片、內存等部件不斷升級，設備產品性 能提升明顯，用戶感知交互體驗持續改善。硬件端的持續迭代及出貨量提升有望加速推動相關應用場景落地，豐富內容生態系統。同時，適配XR（AR/VR/MR）的優 質內容有望受益于AI技術發展提高產出效率，從而帶動XR產業提速發展。另外，政策端支持力度增加明顯，《虛擬現實與行業應用融合發展行動計劃（2022—2026 年）》等政策有望加速推動虛擬現實上層生態在2B/G、2C端普及推廣。這也將驅動提升全產業鏈條供給能力，尤其提高內容端優質內容供給水平，保障內容供給持 續輸出，加速推廣多行業多場景應用落地。

1、硬件迭代優化體驗，AI推動內容供給

AR/VR硬件端迭代加快，推動應用范圍持續拓展

AR/VR硬件端迭代加快，推動應用范圍持續拓展。AR/VR產業鏈較為復雜且延展較長，涵蓋硬件、軟件、內容、應用等領域。其中，硬件端迭代較快，設備佩戴 舒適度及便捷性、畫面渲染質量與流暢度持續優化，用戶感知交互體驗持續改善。而在具體應用上，虛擬現實應用范圍持續拓展，有望實現多行業、多年齡段 人群普及。

硬件端迭代優化交互體驗，有望加速推動應用落地

硬件端迭代優化交互體驗，有望加速推動應用落地。2015年至今，隨著VR硬件端中鏡片、芯片、內存不斷升級，VR設備產品性能提升明顯，眾多產品已支持 inside-out空間定位，交互方式從3DoF升級到6DoF動作追蹤，設備佩戴舒適度及便捷性、畫面渲染質量與流暢度持續優化，用戶感知交互體驗持續改善，進一步 增強了用戶沉浸式體驗感，硬件端的持續迭代有望加速推動相關應用場景落地，豐富內容生態系統。

融資端投資方關注度增加，提供充?，F金流助力行業發展

融資端VR/AR融資需求較強，投資方關注度增加提供充?，F金流助力行業發展。虛擬現實行業在經歷了2015-2016年火熱行情后，此后受設備使用眩暈感強影響 用戶體驗、內容生態發展處于初期等因素影響，市場情緒回落較明顯。但從2021年開始，伴隨AR/VR設備技術提升，用戶體驗改善推動虛擬現實應用場景不斷拓 展，虛擬現實行業受投資方關注度明顯增加，虛擬現實行業公司融資意愿較強，全球VR/AR行業融資并購數量及金額在疫情擾動情況下受影響較小，整體穩步向 上。

應用范圍擴大疊加產品規模化上市助推VR/AR出貨量增長

應用范圍擴大疊加消費級產品規模化上市助推VR/AR出貨量增長。全球VR硬件出貨量2022年有所下滑主要由于Quest 2產品定價策略影響顧客購買體驗及動力，銷量下滑導致海 外出貨量放緩，而國內廠商增大營銷推廣力度，產品曝光度提升大幅帶動銷量，2022年國內VR出貨量達122萬臺，同比增長73%。我們認為，隨著Pancake光學方案成為主流， 能為設備減重縮小體積從而有效提升設備佩戴體驗及便捷性；VST（Video See Through）能有效解決VR封閉性問題，開拓新應用場景，疊加VR產品定價策略優化及新產品迭代 完成，全球VR設備出貨量有望恢復較快增長態勢。預計2025年全球VR市場將達209億美元。

虛擬現實政策環境不斷優化完善，支持力度增加明顯

虛擬現實政策環境不斷優化完 善，支持力度增加明顯。自 2016年“十三五”規劃首次提出 推進虛擬現實產業，我國出臺 一系列虛擬現實相關政策，以 加快虛擬現實在各領域的深度 應用。2022年11月，五部門聯 合發布《虛擬現實與行業應用 融合發展行動計劃（2022— 2026年）》，強調加快虛擬現 實行業應用融合，以虛擬現實 新業態推動文化經濟新消費。 我們認為，虛擬現實行業政策 端利好頻出有望加速推進虛擬 現實在應用端落地。

2、應用場景一：虛擬現實+游戲/社交

虛擬現實+游戲：游戲玩法多樣化交互性提升，深度沉浸感有望帶動用戶量

VR游戲玩法多樣化交互性提升，深度沉浸感有望帶動用戶體量。海外VR游戲產品類型由先前射擊單一類別延擴展到運動類等多類別，玩法上不僅向多人在線方 向發展支持多人體驗，同時增加了空間音頻等效果提升動作反饋以增加用戶沉浸感。VR游戲玩法多樣性、交互性提升明顯，并在AI技術加持下，有望加速推進 相關產品上線進度，提升現有用戶粘性并吸引新用戶加入，帶動用戶體量。

VR設備出貨量提升及VR社交產品破圈發展模式有望拉動用戶體量。由于社交的多人互動屬性要求用戶與好友同時擁有VR設備，故VR社交產品用戶體量擴展受 制于VR設備數量滲透率。但我們認為 Rec Room的破圈發展模式值得借鑒，多終端設備的用戶涌入能明顯拉動用戶體量，該平臺在支持跨平臺使用后，用戶數 從2018年的超100萬迅速上升到2022年超3,700萬。同時，隨著硬件端設備產品性能提升明顯，用戶沉浸式體驗改善，這將有望共同促進用戶體量抬升，推動應 用產品持續迭代優化用戶體驗，并逐漸明確虛擬物品交易、廣告變現等盈利模式，持續產生收入。

3、應用場景二：虛擬現實+文旅

虛擬現實+文旅：打造文旅新業態，讓文化與旅游資源“活起來”

虛擬現實+文化旅游：以數字化技術打造文旅新業態，讓優秀文化與旅游資源“活起來”。虛擬現實與文旅結合通過為文化展館、旅游場所、特色街區等打造虛擬空 間場景以滿足當下人對于感官體驗需求，盤活優秀文化與旅游資源，從而吸引消費者并提高消費者付費意愿，拓展變現方式。

風語筑：積極打造新型文旅場景，推動虛擬現實項目落地

風語筑積極打造新型文旅場景，推動虛擬現實項目落地。風語筑借助全息影像、裸眼3D等技術手段及AR/VR/MR等媒介布局數字虛擬內容建設、數字文旅等業 務。我們認為，公司在全國布局的1,400余座線下數字化體驗空間是虛擬現實創新業務發展的重要基礎設施建設儲備，有望同數字虛擬內容建設等創新業務產生 協同效應，持續推進在展覽、商業消費、文旅等場景應用，同時也為主業數字化體驗空間賦能，提升場景交互性與游客體驗。

線下娛樂生態恢復+充足訂單儲備有望驅動風語筑業績持續修復。風語 筑主業2022年受宏觀環境影響，市場開拓、項目推進及交付受阻礙延 后，導致業績承壓。費用率方面，由于營收基數下滑幅度較大導致各 項費用率略有提升，2022年銷售費用率6.1%，管理費用率5.4%，研發 費用率4.3%，分別同比增長1.2/1.3/0.9 pct。截止2022年底，公司在手 訂單49.5億元，公司隨著線下娛樂生態修復，有望憑借自身較強3D數 字設計和視覺渲染能力及在手杭州亞運會等大型訂單正常開展，實現 訂單釋放與業績修復。

4、應用場景三：虛擬現實+教育

虛擬現實+教育：以數字化技術賦能教育，重塑知識表達運作模式

虛擬現實+教育：以數字化技術賦能教育，有望重塑知識表達運作模式。在教育領域，虛擬現實通過將內容與數字孿生技術、5G、AI技術和區塊鏈等新興技術結 合進行深度內容開發內化，有望迭代現有教學模式，重塑知識表達的運作模式，強化加深學生學習信息記憶及理解，提升實踐能力，激發學生自主學習興趣與動 力。

城市傳媒：深耕虛擬現實教育業務，加速落地全國推廣

城市傳媒深耕虛擬現實教育業務，看好相關項目加速落地全國推廣。城市傳媒子公司數字時間深耕虛擬現實+教育、研學、文旅領域，不斷探索新技術應用、數 字產品創新，在全國多省市科技館、博物館、圖書館、大中小學、研學場館實現虛擬現實項目落地。“科學大腦”VR主題科普研學和VR數字教育科普產品形成VR應 用場景和服務教育新模式，累計在全國25個省市推廣落地。我們認為，隨著數字化技術的迭代更新及政策催化，城市傳媒憑借突出虛擬現實技術研發應用與數字 化服務能力，相關項目有望加速落地并于全國推廣。

城市傳媒穩控費用率，股份回購激發改革動力。城市傳媒2022年銷售費用率10.8%，同比減少0.1pct；管理費用率9.4%，同比減少0.5pct；研發費用率0.3%，同 比增加0.2pct，費用率整體穩定。2022年，公司利用自有資金累計回購股份4,138.82萬股，占總股本5.89%，公司控股股東持股比例得到有效提升，為公司利用 再融資等資本市場工具，賦能主營業務發展提供了更大空間。另外，公司計劃未來進行股權激勵計劃，為建立中長期激勵機制、激活內生動力打下基礎。

鳳凰傳媒：技術儲備+豐富教育資源領跑虛擬現實+教育賽道

鳳凰傳媒有望憑借技術儲備及豐富教育資源領跑虛擬現實+教育賽道。鳳凰傳媒旗下子公司廈門創壹擁有首個國家虛擬仿真平臺，在全國服務3,000多所院校，開 發110個專業700多門課程，擁有800多萬個XR數字孿生仿真實訓資源。其2022年營業收入及歸母凈利潤分別為0.47億元/0.15億元，歸母凈利率達31.8%。我們認 為，隨著后續VR、AI等技術的發展迭代，廈門創壹有望憑借豐富數字孿生技術儲備及教育資源在虛擬現實+教育賽道領跑，為鳳凰傳媒持續貢獻業績增量。

鳳凰傳媒費用率穩定，看好中國移動為公司VR+教育的技術賦能。鳳凰傳媒2022年銷售費用率12.1%，同比減少0.4pct；管理費用率12.3%，同比減少0.3pct；研 發費用率0.4%，同比增加0.2pct，費用率整體穩定。公司2023年4月與中國移動簽訂《戰略合作協議》，將借助中國移動的5G+AI、VRAR技術優勢，助力鳳凰傳 媒加快數字化轉型，共建咪咕鳳凰 VR 特色書店、虛擬仿真教學等業態。我們看好中國移動出色VRAR技術能力賦能鳳凰傳媒虛擬現實+教育布局，加速推動開 發運營相關產品落地并提升產品競爭力，探索新增長曲線。

東方時尚：積極推進VR、AI等技術在駕培場景應用

東方時尚積極推進VR、AI等技術在駕培場景應用，助力輕資產擴張。東方時尚自2019年以來啟動了全球首個5G+VR模擬器與智能教練車組合教學、全天候24小時 運行的全智能化駕駛培訓基地，持續完善配套設施布局并推進VR、AI等技術在駕培場景應用。截至2022年，已有超過 40 萬名學員通過智慧駕駛培訓的方式順利取 得了駕駛證。VR智能駕培體系打破了傳統的時間和空間限制，明顯降低了傳統自建和并購方式下較高的人工、折舊攤銷成本，有利于公司在全國范圍內輕資產擴 張，提升毛利率以改善盈利能力。

飛行培訓業務穩健，看好駕駛培訓VR加快鋪設下的向上彈性。公司 整體費用率穩定，飛行培訓業務2022年收入1.48億元，同比增長89.6%受疫情影響較小，飛行員培訓在手訂單充足。另外根據 公司第四期員工持股計劃（草案），持股對象覆蓋核心員工骨干不超300人，高管以外其他員工持股比例達70%有望進一步激發員 工積極性，為長期發展賦能。我們看好公司駕駛培訓隨著疫后線下 培訓場景恢復以及VR設備有望加大覆蓋力度下的向上彈性。

5、應用場景四：虛擬現實+工業

虛擬現實＋工業：突破時空限制，助力降本增效

虛擬現實＋工業：以VR等數字技術突破時空限制，助力降本增效。以虛擬現實技術為代表的數字技術憑其數字化、沉浸式和交互性的特點，賦能工業產業。通過 數字孿生技術加持，有助于優化工藝流程，突破時空的限制，實現更高效的產品設計和制造過程，改善運維和遠程監測協作的能力以有效減少設備故障突發現 象，延長設備壽命。虛擬世界仿真場景落地有望加速工業化轉型，幫助行業內公司節省人力物料損耗成本，助力降本增效，提質創收。

智慧礦山高速發展，互聯網巨頭積極布局

智慧礦山高速發展，互聯網巨頭積極布局。目前，礦山上下游的“需求+供給”結合政策推動智能礦山進入高速發展階段，精細化與安全化的生產運輸將是政府與 企業持續推進改善的重要主線。針對礦山存在的生產安全問題，多家互聯網巨頭在智慧礦山賽道積極布局，通過數字孿生、AR/VR等技術，帶來了可視化展現形 態與實時交互方式，助力礦山生產體系提升智能化水平，提高生產運營效率及安全程度。

工業散貨物料智能輸送需求旺盛，寶通科技位于行業前沿

工業散貨物料智能輸送需求旺盛，智能輸送市場規模將達千億。在 工業領域行業集中度不斷提升、企業與產量規模增大，加上外部智 能化政策和企業內部降本需求的雙重引導下，散貨物料智能輸送行 業作為下游轉型升級的“最后一公里”，發展前景廣闊。預計2025年中 國工業散貨物料智能輸送行業總市場規模將達到1,032.9億元，2021- 2025年年復合增長率為86.4%，滲透率將達24.7%。 行業處于滲透率破壁期，寶通科技有望憑借領先全棧式服務及數字 孿生智慧礦山系統持續提升業績增量。與其他玩家相比，寶通科技 具有高集成度、低溝通成本、流暢運維服務等優勢的全國首個全棧 式服務，公司在此基礎上應用數字孿生礦山系統，以真實數據驅動 虛擬場景，為礦山各生產要素場景提供生態運維支持，有望乘行業 景氣度提升之東風持續提升業績增量。

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